2026年Q1，消费市场温和复苏但结构性分化加剧，商业地产进入“存量竞争、运营为王”的关键阶段。中购联以3只新晋购物中心REITs为核心研究对象，从资产基本面、季度核心业绩、运营策略与优化路径四大维度深度拆解，并以此为切口，同步联动5只首发购物中心REITs的核心数据交叉对比，试图在分化与博弈中，为投资者提供兼具参考性的价值研判，也为商战运营方提供可借鉴的升级范式。

PART.01

济南领秀城贵和购物中心处于济南南部核心商圈，2014年12月开业，项目总建筑面积20.09万平方米，定位为“全能型生活广场”，业态涵盖零售、餐饮、教育、娱乐、休闲等，主力店包括品牌超市、连锁影院、亲子乐园等，满足家庭客群“一站式”消费需求。

项目主要辐射周边社区居民，3公里范围内共有小区约216个，常住人口约47.55万人，人口基数庞大，核心客群基础扎实，消费需求稳定且旺盛，5公里区域内无同体量竞品分流，区域垄断性强。

2020年济南领秀城贵和购物中心绿色商场创建达标，成为济南市唯一一家获批单位。未来，助力中国“碳达峰、碳中和”目标实现的资产将会是消费REITs的稀缺标的，践行绿色低碳发展，也会是中国公募REITs市场对“绿色资产”价值属性的一次关键检验。

目前，由中国城市商业网点建设管理联合会、中国商业地产工作委员会、中购联发展委员会及行业领军企业参与编写的【商业综合体购物中心绿色低碳与可持续发展评价规范】团体标准，已完成贯标应用首批标杆项目认证，现正在启动第二批项目申报。

■ 关于中金绿发战报的经营亮点和优化策略：

首季超预期交付，可供分配金额2091.66万元，按照对应期间折算后相比招募说明书预测完成率约110.99%，超募近11个百分点，2026首份完整季报底气十足。

高收缴率+高出租率夯实了现金流根基，出租率达到97.15%良好水平的同时，商户租金收缴率实现100%覆盖，说明租户经营状况健康、租金催收管理到位。前10大租户租金占比仅20.28%，分散度合理，单一品牌退租对整体收入冲击有限。

主动优化租户结构+强势补位；报告期内，项目公司与河南北华联生活超市有限公司济南分公司解除租赁合同，同时迅速锁定两大头部新零售品牌作为补位。这一操作体现了运营团队在租户汰换方面的决断力与资源统筹能力。招商方面持续进击，一季度完成新签11家品牌、续签20个品牌的招商工作，品牌迭代节奏积极。

在营销上盘活客流，项目开展30余场营销活动，持续深挖社区家庭消费潜能。2025年全年曾依托“悦购节”“周年盛典”等活动，引入腾讯音乐人LIVE、奶噗噗艺术展等差异化内容，验证了项目在内容营销层面的创新力。

凯德广场·云尚位于广州白云新城CBD核心区，是地铁2号线白云公园站上盖、区域内唯一直接连通地铁的购物中心。

项目于2015年12月开业，建筑面积约8.6万平方米，定位为“高颜值潮玩社交地”，汇集精品超市、多厅影院、潮流服饰、特色餐饮、美容护理等多元业态，客群以年轻白领、家庭为主。商场北邻超10万平方米广州市儿童公园，东南角毗邻白云艺术广场，是白云区唯一的“双园环绕”商业体，并凭借持续的品牌焕新和丰富的主题活动，长期稳居大众点评白云区热门商场前列。

凯德广场·雨花亭位于长沙市雨花区东塘商圈，是凯德集团进入长沙市场的首个项目，于2005年11月正式开业。经过多年发展，已成为东塘商圈乃至长沙南城的商业地标。

商场集大型超市、影院、特色餐饮、精品服饰、亲子儿童等于一体，主要面向26至38岁的年轻潮流人群及周边家庭客群。2023年，商场围绕“雨花心·悦生活”愿景完成近9000平方米的空间改造和品牌升级，进一步打造为注重生活方式与体验的一站式邻里生活圈。

■ 关于凯德战报的经营亮点和优化策略：

业绩投产超预期，体现出模式韧性强，可供分配金额2686万元，完成上市预测业绩的105.25%。按募集规模计算的年化分派率是4.76%，显著高出招募说明书预测的2026年分派率4.53%。2025年报显示全年可供分配金额亦超预测3.15%，业绩兑现度以连贯口碑持续赢得长线资金信任。

凯德用首店经济+业态焕新打出品牌替代节奏，广州云尚项目一季度累计引入19家新品牌，区域首店占比超50%。首层引入Wagas健康轻食、东方墨蘭新中式茶饮；B2层引入几多全新鲜食品、好特卖零食等。B2超市及相邻区域改造预计2026年Q2交付、Q3开业。

长沙雨花亭项目一季度引入12家新品牌，运营杠杆拆解有方，月租金单价持续提升，原优衣库区域调整后年租金收益提升约48%，坪效实现大幅同比提升。

长沙+广州双城联动降低了单一城市的季节性客流波动，且覆盖了新一线与一线两个层级客群的消费峰值，资产包整体抗风险能力优于单项目REITs。

佛山映月湖环宇城位于广佛同城核心发展轴线上。项目于2014年首次开业，2020年由中海收购后进行了全面焕新改造。

项目定位“广佛中轴全客层欢聚生活圈”，周边3公里覆盖约43万常住人口，5公里内超80万人口，周边以高端住宅为主，誉为“城市家庭生活新主场”，聚焦新生代家庭客群，消费力强劲，3-5年内无同体量竞品，市场稀缺性突出，是典型的区域级购物中心。项目商业可租赁面积6.39万平方米（经后续调整后Q1末数据约6.97万㎡入驻建面），中海通过此REITs平台完成了首个“重资产收购-基金化退出”的资本闭环。

■ 中海战报的经营亮点和优化策略：

高位出租率+高位收缴率构筑双保险防线，出租率98.88%几乎是行业满租运营的极致状态，租金收缴率99.67%同样亮眼，是8只购物中心REITs中交租回收表现最稳健的之一。

229家租户横跨零售、体验、餐饮、服务与展销五大业态，单一业态波动不易形成整体震荡风险。加权平均剩余租期3.89年，稳健租期结构可锁定长期现金流，流量与租金的弹性波动平缓、续租谈判压力小。

收并购改造的范例增量持续释放，报告期内完成招商新租、换租品牌30个，涉及面积7020.25平方米，引进城市首店1家、区域首店2家。L1层季度末达成满租，KKV唯一片区新形象门店进驻、WOWCOLOUR美妆集合店、数码品牌等齐齐补充磁聚。新引入佛山本土知名齿科品牌爱顿口腔、教培品牌极客素养中心佛山首店等，围绕学校/住宅客群精准提供儿童及家庭服务，强化“欢聚生活圈”市场定位，帮助项目不断出圈并提高返店率。

PART.02

新数据显示，分派率与出租率、收缴率之间并非简单正相关。

华夏华润出租率98.37%、收缴率100%，分派率仅3.66%，反映其资产处于成熟稳定期，租约结构长、租金上涨温和，收益弹性偏低。华夏金茂出租率99.22%，在8只消费REITs中最高，收缴率是99.32%，属于中游水平，分派率是3.8%，和华夏华润、华夏中海都处于低位，高出租率得益于其底层资产区位的稀缺性，或许还有主力租户租金的偏低性，分派率过低在于资产估值相对偏高，推升了可分配金额的分母，平均租金单价过低且拉升较难，主力店属于高占面底租金型租户，整调租金潜力不能充分释放，导致综合租金坪效低，从而传导到分派率上。

中金印力以4.16%的分派率居于第三，但其出租率仅95.87%，揭示其可能通过高租金单价或短期租约“以价换量”拉升当期分派。华安百联和印力有一样的情况，低的出租率，却有高的分派率，百联是8只REITs中分派率最高的，其底层资产位于上海五角场核心商圈，区位稀缺性支撑高租金单价，即便出租率95.16%为最低，总租金收入仍可观；同时资产估值相对保守（分母较小），共同推高分派率至4.58%，100%收缴率印证剩余租户质量过硬、运营稳健。

华夏大悦城收缴率98.20%、分派率3.99%，中等收缴表现下分派率反超华润，说明其租约调改（如首店引进）抬升了实际租金坪效。中金中国绿发出租率97.15%，属于中游水平，收缴率100%，和华润、百联并列第一，但在“后起之秀”中位居第一，分派率在“后起之秀”中同样位居第一，在整个8只REITs中排名第二，其低资产估值放大了分派率，社区客流稳定支撑100%收缴，主动汰换主力店+招商活跃，边际增厚收益，绿色标签获偏好等都是其优异战绩的动因。

华夏凯德分派率4.15%接近印力，但出租率98.04%更优，双城互补增强抗波动性。华夏中海98.88%出租率、99.67%收缴率双高，分派率仅3.85%，资产增值潜力尚未充分转化为现金流回报。

核心结论：底层资产的地段议价能力+租约长短结构+品牌调改效率，共同决定了分派率的真实水位，单纯看出租率会失真。

对于投资者而言，看懂这些核心指标的分化，是规避风险、捕捉阿尔法收益的前提；而对于行业从业者来说，这更是一份关于如何在存量时代通过极致运营挖掘资产潜力的生动教案。

结语

纵观这8只已上市的购物中心消费REITs，我们清晰地看到了一条从“规模扩张”向“质量为王”转型的进阶之路。无论是2025年新晋的绿发、凯德、中海，还是早已在列的行业标杆，数据的差异背后，实则是底层资产运营逻辑的深刻分野。

从2026年Q1的运营表现看，三只“后起之秀”购物中心消费REITs均实现了超预期的经营“开门红”，数据背后折射的是截然不同的运营禀赋，绿发善用“空间焕新+活动引流”激活社区家庭需求，凯德以“首店经济+双城互补”驱动收益弹性，中海则用“存量改造+长期租约”锁定稳健现金流。

在消费温和复苏、商业不动产资产证券化体系日臻完备的今天，后浪能否持续前涌，终还是要看项目方与运营机构如何将“空间”转化为持续丰沛的分红能力。

未来，随着扩募常态化和更多元资产的注入，中国消费REITs的蓝海才刚刚开启，我们且看风云时代各风流人物之后的热血战场，如何力挽狂澜又如何一骑绝尘！

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